Verborgen huurcontracten van 1,2 biljoen achter AI-datacenters

De rekening voor de AI-bouwwoede staat maar deels in de boeken. Kredietbeoordelaar Moody’s telde bij Alphabet, Amazon, Meta, Microsoft, Oracle en CoreWeave voor 1,2 biljoen dollar aan leaseverplichtingen, waarvan ruim 820 miljard hoort bij datacenters die nog gebouwd worden. Die bedragen tellen niet mee als schuld, maar leggen de bedrijven wel vast op huur voor jaren vooruit.

Van asset-light naar asset-heavy

Moody’s beschrijft de verschuiving droog: de techreuzen gaan van een asset-light naar een asset-heavy model. Wie vroeger software verkocht met marges waar bankiers van gingen dromen, giet nu beton en koopt chips. De directe schuld van de zes bedrijven staat volgens Forbes op ongeveer 460 miljard dollar, bovenop de leases. De investeringen zelf lopen dit jaar richting 785 miljard dollar en in 2027 naar bijna een biljoen.

Het gevolg raakt de vrije kasstroom. Moody’s schrijft dat zware investeringen ten opzichte van de omzet leiden tot een dalende en in sommige gevallen negatieve vrije kasstroom, wat de schuldratio’s verslechtert zodra die uitgaven met leningen worden gefinancierd. De obligatiemarkt merkt het al. Fortune telde tot medio 2026 zo’n 225 miljard dollar aan uitgegeven obligaties door hyperscalers en verwante partijen, bijna tien keer zoveel als in dezelfde periode een jaar eerder. S&P Global vat de stemming samen: marktpartijen worden huiverig van snel oplopende leverage bij uitgevers die juist bekendstonden om stabiele kasstromen.

Waarom leases buiten beeld blijven

Een langlopend huurcontract voor een datacenter dat nog in aanbouw is, hoeft nog niet als verplichting op de balans te staan. Pas als het pand in gebruik wordt genomen, telt de lease mee. Daardoor kan een bedrijf tientallen hallen vastleggen zonder dat de schuldpositie verandert. Moody’s rekent die verplichtingen wel mee als schuldequivalent, want de huur moet hoe dan ook betaald worden. Het is dezelfde constructie die eerder zichtbaar werd bij de schaduwgaranties rond AI-datacenters, waar risico’s via omwegen bij andere partijen belanden.

De praktijk zie je terug in verse deals. Anthropic huurt rekencapaciteit van Macquarie en GIC in plaats van zelf te bouwen. Het bespaart kapitaal op de korte termijn en verplaatst het risico naar de verhuurder en diens financiers.

Het circulaire probleem

Moody’s wijst daarnaast op de kringloop in de sector: grote techbedrijven investeren in AI-startups die vervolgens hun klanten worden. Microsoft in OpenAI, Amazon in Anthropic. De beoordelaar noemt die AI-circulariteit een extra dimensie van concentratie- en kredietrisico, omdat omzet en investering bij dezelfde partijen vandaan komen. Diezelfde vervlechting speelt bij chips, waar NVIDIA belangen aanhoudt in eigen klanten.

De Bank for International Settlements waarschuwde eerder dit jaar in vergelijkbare bewoordingen. Die analyse van de BIS over de AI-investeringsboom ging over de macro-kant, Moody’s kijkt naar de balansen zelf. De conclusies wijzen dezelfde richting op.

Wat betekent dit

Voor wie AI-diensten afneemt is dit geen abstracte financiële discussie. Huurverplichtingen van deze omvang moeten terugverdiend worden uit tokenprijzen, cloudcontracten en abonnementen. De prijsdalingen van de afgelopen twee jaar zijn deels gefinancierd met geleend geld, en dat geld wil rendement zien. Wie nu meerjarige afspraken maakt met een aanbieder, doet er verstandig aan te kijken hoe de prijzen zich verhouden tot de kosten die erachter zitten. Rekenen op eeuwig goedkoper wordende inferentie is een aanname, geen gegeven.