CoreWeave-obligaties handelen als probleemschuld

De obligatiemarkt begint AI-cloudbedrijf CoreWeave te behandelen als een bedrijf in moeilijkheden. De rente op zijn leningen met looptijd tot 2032 steeg deze week tot boven 15 procent, het aandeel verloor woensdag ruim 15 procent en zakte donderdag voorbeurs nog eens ruim 6 procent. Topman Mike Intrator noemt de reactie van de markt “irrationeel” en probeert zijn personeel gerust te stellen met een orderportefeuille van 104 miljard dollar.

Rente van 15 procent op leningen van een groeibedrijf

CoreWeave gaf in juni voor 1,25 miljard dollar aan ongedekte obligaties uit met een coupon van 9,625 procent en een looptijd tot juli 2032. Die stukken handelden woensdag onder de 80 cent per dollar, meldt Investing Live op basis van handelsdata. Het effectieve rendement kwam daarmee uit rond 14,8 procent, en donderdagochtend rapporteerde Reuters op basis van Tradeweb-koersen een prijs van ongeveer 78 cent en een rente van net boven 16 procent. Ter vergelijking: de 2032-obligaties van Oracle, zelf ook een grootlener voor AI-datacenters, leveren ongeveer 7,2 procent op.

Ook de kredietverzekeringen vertellen hetzelfde verhaal. De premie op vijfjarige credit default swaps op CoreWeave liep op tot boven de 1.000 basispunten, een niveau dat de markt gewoonlijk reserveert voor bedrijven met een reële kans op wanbetaling. Kredietbeoordelaar S&P geeft CoreWeave een B+, ruim onder investment grade. Volgens S&P Global Market Intelligence investeert het bedrijf “op bijna hyperscaler-schaal, zonder de balans van een hyperscaler”.

Rentelasten slokken kwart van de omzet op

De cijfers achter de nervositeit staan in het kwartaalverslag van juni. CoreWeave had op 30 juni ongeveer 35,1 miljard dollar aan schuld uitstaan, plus 16,5 miljard aan leaseverplichtingen. Dat is samen ruwweg 51,6 miljard dollar. De netto rentelasten in het tweede kwartaal bedroegen 640 miljoen dollar, tegen 267 miljoen een jaar eerder, bijna een kwart van de kwartaalomzet van 2,58 miljard. Het bedrijf boekte een nettoverlies van 626 miljoen dollar en gaf 6,42 miljard uit aan nieuwe apparatuur, terwijl de operationele kasstroom 679 miljoen bedroeg.

Het verschil tussen die laatste twee getallen is precies het bedrijfsmodel: CoreWeave koopt NVIDIA-chips op krediet, zet ze in datacenters en verhuurt de rekenkracht aan grote AI-ontwikkelaars en techbedrijven. Dat werkt zolang geld goedkoop blijft en klanten hun contracten nakomen. Sam Altman waarschuwde in september al voor de bouwdrift van deze zogeheten neoclouds.

Intrator: orderportefeuille dekt de schuld

In een interne memo, waarover Reuters en CNBC berichten, schrijft Intrator dat “er bij het bouwen van een nieuw type technologiebedrijf periodes zijn waarin de markt het verkeerd begrijpt en irrationeel handelt”. Hij wijst op 104,2 miljard dollar aan gecontracteerde, nog niet geboekte omzet aan het eind van het tweede kwartaal, plus meer dan 25 miljard aan nieuwe klantverplichtingen die begin derde kwartaal zijn getekend. Die portefeuille is volgens hem ruim voldoende om alle schulden af te lossen.

Opvallend is dat Intrator de onrust deels toeschrijft aan concurrenten. Problemen met beursgangen en schuldfinanciering bij andere AI-infrastructuurbedrijven “lekken door in het verhaal rond CoreWeave”, aldus de memo. Hij noemt geen namen. Wij schreven eerder over de beursplannen van Lambda, en Nebius verloor woensdag zelf ongeveer 10 procent.

Wat betekent dit

CoreWeave is het eerste grote AI-infrastructuurbedrijf waarvan de obligaties koersen alsof wanbetaling een serieuze mogelijkheid is. Dat zegt nog niets over de vraag naar rekenkracht, die volgens de contracten onverminderd groot is. Het zegt wel iets over de prijs van geld. Alphabet, Amazon, Meta en Oracle haalden dit jaar tot 13 oktober samen al meer dan 228 miljard dollar op met obligaties, meer dan het dubbele van heel 2025, zo blijkt uit LSEG-data. Als ook die leningen duurder worden, raakt dat de hele keten, van de recordlening van 60 miljard voor Anthropic-chips tot de chipmakers die donderdag in de uitverkoop op de Kospi en bij ASML werden meegesleurd. Het IMF waarschuwde deze week nog voor een correctie. CoreWeave presenteert in november nieuwe kwartaalcijfers. Tot die tijd kijkt de markt vooral naar één getal: de rente op die obligaties uit 2032.